Ryzyka inwestycji w obligacje korporacyjne

Na rynku nieruchomości można spotkać podmioty, które za pomocą emisji obligacji korporacyjnych zamierzają finansować lub dofinansować różnego rodzaju inwestycje budowlane. Czym są obligacje korporacyjne rynku nieruchomości i na jakie ryzyka należy zwrócić uwagę, rozważając zakup tego typu obligacji? Na te i inne pytania odpowiada Kancelaria Radcy Prawnego Macieja Drozdowskiego.

Opis ryzyka związanego z obligacjami korporacyjnymi można przedstawić na przykładzie inwestora, który zamierza wyemitować obligacje korporacyjne celem pozyskania od nabywców tych obligacji (zwanych obligatariuszami) środków pieniężnych, na przykład na zakup gruntu pod budowę, a następnie sfinansowanie kosztów budowy np. budynku biurowego lub centrum handlowego, gdzie wybudowana inwestycja ma być następnie oddana pod komercyjny wynajem stworzonemu w tym celu operatorowi.

Co do zasady, w opisanej sytuacji, podmiotem uprawnionym do emisji będzie inwestor działający w formie osoby prawnej, takiej jak spółka z o.o. lub spółka akcyjna. Trzeba jednak zwracać uwagę na to, czy emitent obligacji jest podmiotem, który posiada np. długoletnie doświadczenie w tego typu inwestycjach, czy też jest to spółka nowo zawiązana, bez żadnej historii inwestycyjnej. Inaczej kształtują się ryzyka przy podmiotach, które zawodowo od wielu lat realizują samodzielnie tego typu inwestycje, a inaczej, gdy emitentem obligacji jest spółka bez żadnej historii, która dodatkowo sama nie buduje, ale zamierza zlecić budowę w całości kolejnym podmiotom. Rzetelna weryfikacja zdolności finansowych i historii działalności gospodarczej emitenta powinna mieć ważne znaczenie w podejmowaniu decyzji przez obligatariuszy.

Sprzedaż obligacji korporacyjnych przez podmiot uprawniony odbywać się będzie na podstawie warunków emisji, które w dużym stopniu determinują ryzyko konkretnych obligacji.

Cel emisji obligacji jest kluczowy

Analizując zaproponowane przez emitenta warunki emisji obligacji, należy zwrócić uwagę na dwa kluczowe aspekty, a mianowicie na to, czy warunki emisji wskazują cel emisji, a także, czy emitent przewiduje zabezpieczenie wykupu obligacji. Podkreślić należy, że emitent nie ma prawnego obowiązku wskazywać w warunkach emisji ani konkretnego celu emisji, ani też ustanawiać zabezpieczeń. Jeśli jednak emitent - chcąc zachęcić obligatariuszy - wskaże cel lub przewidzi zabezpieczenia, będzie jednym i drugim bezwzględnie związany.

Cel emisji w opisywanym przykładzie może być wskazany przez podanie numerów działek i numerów ksiąg wieczystych gruntów, które zamierza nabyć emitent oraz opisu zadania inwestycyjnego, które na tych gruntach po zakupie chce zrealizować. Dla ryzyka nabycia obligacji znaczenie ma nie tylko samo wskazanie celu emisji, ale także to, jak precyzyjnie ten cel jest opisywany. Należy dążyć do tego, aby cel emisji zawierał jak najwięcej szczegółów dotyczących opisu zadania, na które pozyskiwane są środki z emisji obligacji. Ilość szczegółów podanego celu jest o tyle istotna, iż emitent bez zgody obligatariusza nie będzie miał prawa późniejszej zmiany tego, do czego zakupu lub wybudowania w opisie celu się zobowiązał.

Obligacje powinny być skutecznie zabezpieczone

Zabezpieczenia obligacji podstawowo dzielą się na osobiste i rzeczowe. Zabezpieczenia osobiste to najczęściej poręczenia lub gwarancje bankowe. Przy udzielanej gwarancji bankowej bank wcześniej powinien zweryfikować przedsięwzięcie inwestora oraz ryzyka z nim związane, stąd jeśli bank udziela gwarancji i gwarancja ta obejmuje cały zakres inwestycji, ryzyko inwestycyjne będzie mniejsze.

Inaczej wygląda sytuacja w przypadku poręczenia. Jeśli zabezpieczeniem obligacji jest jedynie poręczenie jakiejś spółki lub osoby, to należy sprawdzić, czy poręczyciel ma je w chwili poręczenia, a jeśli nie ma, to w jaki sposób i kiedy zamierza nabyć zdolność finansową, aby zaspokoić wykup obligacji, jeśli w terminie nie uczyni tego emitent. Chodzi o to, aby nie doszło do sytuacji, że poręczenie ma charakter jedynie pozorny, gdzie poręczycielem jednej spółki staje się np. druga spółka, która nie posiada i nie będzie w stanie realnie posiąść zdolności finansowej umożliwiającej zapłatę za wykup obligacji w razie problemów emitenta.

Zabezpieczeniem rzeczowym będzie najczęściej hipoteka. W przypadku zabezpieczenia hipotecznego emitent ma bezwzględny obowiązek poddać przedmiot hipoteki wycenie przez uprawnionego i niezależnego rzeczoznawcę. Taką wycenę emitent musi udostępnić obligatariuszom. Zabezpieczenie hipoteczne, chociaż bardziej bezpieczne niż zabezpieczenia osobiste, też może nie zniwelować całego ryzyka. Należy mieć na uwadze, iż emitent może wskazywać w warunkach emisji, że hipoteka zostanie ustanowiona dopiero po dokonaniu zapłaty i dopiero w dalszym określonym terminie. Po drugie, jeśli - jak w opisanym przykładzie - obligacje służą do pozyskania środków nie tylko na zakup gruntu, ale i dla wybudowania konkretnej inwestycji, sam grunt jako przedmiot zabezpieczenia zakupiony ze środków z obligacji może nie wystarczyć do zaspokojenia wszystkich obligatariuszy zaangażowanych przecież nie tylko w zakup gruntu, ale i w budowę konkretnej inwestycji.

Jeżeli emitent nie ustanawia zabezpieczeń, do których ustanowienia się zobowiązał, lub nie wykonuje w terminie innych zobowiązań wynikających z obligacji u obligatariusza, może pojawić się żądanie wcześniejszego wykupu obligacji. Istnieją zatem instrumenty prawne, które pozwalają obligatariuszom zażądać wcześniejszego wykupu obligacji niż termin wykupu podany w pierwotnych warunkach emisji. Istotna jest przy tym nie tylko szczegółowa analiza warunków emisji przed zakupem, ale także bieżąca kontrola emitenta, w szczególności w zakresie postępów w realizacji celu emisji i terminowego ustanowienia zabezpieczeń.

Jak racjonalnie należy ocenić ryzyka inwestycji w obligacje korporacyjne rynku nieruchomości

Podsumowując powyższe, jeśli osoba chce ograniczać ryzyka inwestycyjne, rozważając nabycie obligacji korporacyjnych wyemitowanych w celu zakupu gruntu i następnie budowy obiektów komercyjnych, powinna zwracać uwagę na kilka kwestii.

• Kwestie dotyczące emitenta obligacji: kto jest emitentem obligacji, czy emitent sam prowadzi proces budowlany, a jeśli nie, to w jaki sposób ma wpływ na bieżący przebieg tego procesu, jaką posiada historię inwestycyjną, w jakiej znajduje się sytuacji finansowej,
• Kwestie dotyczące celu emisji: czy warunki emisji przewidują cel emisji i czy cel ten jest dostatecznie szczegółowo sprecyzowany i opisany,
• Kwestie dotyczące zabezpieczeń: czy warunki emisji przewidują zabezpieczenia, a jeśli tak, to jakie są to zabezpieczenia, czy zabezpieczenia gwarantują zaspokojenie całości żądań, czy ewentualni poręczyciele rzeczywiście posiadają zdolność zapłaty wszystkich zobowiązań, jeśli nie uczyni tego emitent,
• Kwestie dotyczące kontroli realizacji celu i ustanowienia zabezpieczeń: na co emitent przeznacza środki wpłacane przez obligatariuszy, czy realizuje poszczególne etapy celu emisji, czy ustanowił w terminie wszystkie zabezpieczenia i czy zabezpieczenia te wystarczą na zaspokojenie całości żądań obligatariuszy.